Krzywa ropy naftowej przyjmuje niedźwiedzi kształt, gdy front cofają się z wojennych szczytów

Futures na WTI i Brent gwałtownie skorygowały się z ostatnich wojennych szczytów, przy czym front spadł ok. 3–4% w dniu 24 lipca, a krzywa wyraźnie znalazła się w kontango. Rynek przechodzi od skrajnej ciasnoty w kierunku bardziej zrównoważonej, ale wciąż kruchej, perspektywy podaży i popytu. Po krótkim handlu powyżej 100 USD/bbl dla Brent na początku tygodnia, oba benchmarki wycofały się, gdy przepływy przez szlaki na Bliskim Wschodzie utrzymały się, a obawy o popyt powróciły. Kontrakt front‑month WTI na wrzesień zamknął się na poziomie 89,31 USD/bbl (ok. 82 EUR/bbl przy kursie 1,09 EUR/USD), a ICE Brent na wrzesień na poziomie 96,78 USD/bbl (około 89 EUR/bbl). Struktura terminowa pokazuje szeroką, stopniowo rosnącą krzywą w ujęciu nominalnym, ale z wyraźną słabością frontu w porównaniu z sytuacją sprzed kilku tygodni. Marże crack na oleju napędowym korygują się jeszcze bardziej agresywnie, wskazując na łagodzenie krótkoterminowej ciasnoty na rynku produktów, mimo wciąż niskich zapasów.

Ceny i struktura krzywej

Front‑month WTI (wrzesień 2026) spadł 24 lipca o 2,88 USD (-3,2%) do 89,31 USD/bbl, podczas gdy Brent na wrzesień 2026 stracił 3,91 USD (-4,0%) do 96,78 USD/bbl. Najbliższe kontrakty na benzynę i olej napędowy odzwierciedliły ten ruch, przy czym sierpniowy kontrakt ICE na olej napędowy o niskiej zawartości siarki spadł tego dnia o blisko 4,6%. To znacząca korekta względem wojennego szczytu z kwietnia, kiedy Brent krótkotrwale handlowano powyżej 130 USD/bbl, a WTI powyżej 110 USD/bbl.

Krzywa NYMEX WTI jest delikatnie nachylona w dół od frontu w kierunku długiego końca w ujęciu nominalnym USD, przy wrześniu 2026 w pobliżu 89 USD/bbl i kontraktach po 2030 r. stopniowo schodzących w okolice 56–58 USD/bbl. ICE Brent pokazuje podobny wzorzec, z wrześniem 2026 w pobliżu 97 USD/bbl i tyłem krzywej (połowa lat 30.) w środkowych przedziałach 60 USD. Taka konfiguracja potwierdza odejście od skrajnej backwardation obserwowanej w szczytowej fazie wojny, w kierunku lekkiego kontango na samym froncie i generalnie bardziej spłaszczonej krzywej.

Podaż, popyt i spready

Fundamentalnie cofnięcie cen odzwierciedla zmianę oczekiwań, a nie natychmiastowe złagodzenie ciasnoty. Eksport z Zatoki Perskiej odbudował się z wojennych minimów, gdy więcej tankowców omija Cieśninę Ormuz, a globalnie obserwowane zapasy w czerwcu wzrosły po raz pierwszy od początku konfliktu, napędzane wyższą ilością „ropy na wodzie”, mimo że zapasy na lądzie nadal się kurczyły.

Mimo to zapasy w krajach OECD pozostają zdecydowanie poniżej poziomów sprzed wojny, a najnowsze dane nadal wskazują na znaczące spadki w całym 3Q26, choć w wolniejszym tempie niż wcześniej obawiano się. IEA prognozuje obecnie, że globalny popyt na ropę spadnie w 2026 r. o ok. 1 mln b/d, zanim odbije w 2027 r., podczas gdy najnowsza prognoza EIA pokazuje słabszy popyt i większą podaż, niż zakładano na początku roku.

Spread Brent–WTI pozostaje historycznie szeroki, ale zawęził się z ekstremalnych, wojennych poziomów. Przy wrześniowym WTI w okolicach 89 USD/bbl i Brent w pobliżu 97 USD/bbl, spread na froncie wynosi obecnie około 7–8 USD/bbl, w dół z dwucyfrowych poziomów w kwietniu. Odzwierciedla to pewną normalizację równowagi w basenie Atlantyku, gdy europejskie rafinerie zabezpieczają alternatywne ładunki, a eksport z USA pozostaje solidny.

Produkty i marże rafineryjne

Średnie destylaty, szczególnie olej napędowy, przewodzą korekcie spadkowej. Kontrakty ICE na olej napędowy (gasoil) notują duże, jednodniowe spadki rzędu 4–5% wzdłuż serii 2026–2027, przy czym sierpień 2026 rozliczył się w pobliżu 1 235 USD/t, a krzywa łagodnieje, choć pozostaje relatywnie stroma. W przeliczeniu na EUR przekłada się to na około 1 130 EUR/t przy obecnym kursie, znacznie poniżej szczytów obserwowanych w najbardziej napiętej fazie wojny. Wyraźna wyprzedaż sugeruje pewną poprawę dostępności oleju napędowego oraz słabszy popyt przemysłowy i przewozowy.

Marże rafineryjne, które wiosną 2026 r. były wyjątkowo wysokie, zaczęły się kurczyć, gdy zarówno ceny ropy, jak i produktów ulegają dostosowaniu, a na globalne rynki trafia więcej ładunków. Jednak złożona marża crack na oleju napędowym pozostaje historycznie atrakcyjna, podtrzymując wysokie wykorzystanie mocy rafineryjnych tam, gdzie jest to operacyjnie możliwe. Każde ponowne zakłócenie eksportu z Bliskiego Wschodu lub logistyki produktów w Europie szybko ponownie zaostrzyłoby sytuację na rynkach oleju napędowego i paliwa lotniczego.

Krótkoterminowe perspektywy i czynnik pogodowy

W krótkim terminie (kolejne 2–4 tygodnie) kierunek cen będzie zależał od trzech czynników: sytuacji bezpieczeństwa w i wokół Cieśniny Ormuz oraz szlaków na Morzu Czerwonym; danych o zapasach w USA, gdzie ostatnie szacunki sugerują łagodniejące, ale wciąż trwające spadki zapasów ropy; oraz nastrojów makro wokół stóp procentowych, gdy rynki trawią napięty kalendarz danych gospodarczych z USA.

Sezonowo znajdujemy się w szczytowym oknie popytu na półkuli północnej, przy wysokich temperaturach utrzymujących silny popyt na energię elektryczną i mobilność. Choć ryzyka pogodowe (huragany w Zatoce Meksykańskiej, fale upałów w głównych regionach konsumpcyjnych) wymagają obserwacji, dominującymi czynnikami pozostają premia za ryzyko geopolityczne oraz tempo normalizacji popytu w Chinach i gospodarkach OECD. Prognozy zarówno IEA, jak i EIA wskazują obecnie na bardziej zrównoważony rynek do 2027 r., przy założeniu braku nowego, poważnego szoku podażowego.

Rekomendacje transakcyjne i zabezpieczające

• Producenci (upstream): Wykorzystać ostatnią korektę i wciąż podwyższone poziomy na froncie (WTI ≈ 82 EUR/bbl, Brent ≈ 89 EUR/bbl) do dokładania dodatkowych zabezpieczeń na lata 2026–2027, koncentrując się na korytarzach cenowych (collars), które zachowują potencjał wzrostu w razie ponownej eskalacji geopolitycznej.
• Duzi odbiorcy przemysłowi i linie lotnicze: Skorzystać z korekty marż crack na oleju napędowym i paliwie lotniczym, aby wydłużyć horyzont zabezpieczeń do 1H27, priorytetowo traktując struktury powiązane z produktami, a nie czysto surowe hedgingi na ropę, biorąc pod uwagę względną słabość destylatów.
• Traderzy i rafinerie: Spłaszczona krzywa i węższy spread Brent–WTI sprzyjają taktycznym transakcjom na spreadach czasowych i między gatunkami ropy. Warto szukać okazji do sprzedaży wzrostów kontraktów front‑month powyżej ostatnich szczytów, przy jednoczesnym utrzymaniu opcyjności na wypadek nagłych zakłóceń podaży.

3‑dniowy kierunkowy obraz rynku (w EUR)

• ICE Brent front month: Lekka tendencja spadkowa do bocznej w ciągu najbliższych trzech sesji, przy czym ceny w EUR prawdopodobnie będą konsolidować się poniżej ekwiwalentu 90 EUR/bbl, o ile nie pojawią się nowe szoki geopolityczne.
• NYMEX WTI front month: Oczekiwany handel w zmiennym przedziale 80–84 EUR/bbl, z większą wrażliwością na dane makro z USA i informacje o zapasach niż na czynniki strukturalne.
• ICE Gasoil front month: Prawdopodobne zmęczenie spadkami po gwałtownej wyprzedaży, ale wzrosty w kierunku szczytów z ubiegłego tygodnia mogą przyciągać sprzedaż ze strony odbiorców końcowych i rafinerii zabezpieczających marże.