Pogłębienie backwardation na Brent wraz z ponownym zacieśnieniem rynku produktów

Kontrakty terminowe na ropę Brent odbiły wyraźnie w górę – kontrakt front-month powrócił powyżej 90 USD/bbl, a krzywa terminowa jest wyraźnie w backwardation, sygnalizując ponowne zacieśnienie podaży w krótkim terminie oraz silny popyt na produkty, prowadzony przez olej napędowy. Po tygodniach słabszych cen w rejonie 70–75 USD/bbl, kompleks naftowy ponownie się umocnił, gdyż rynki produktów rafinowanych się zacieśniły, a zapasy pozostają niskie. Kontrakt ICE Brent z dostawą we wrześniu 2026 r. rozliczył się 21 lipca w okolicach 91,4 USD/bbl, o 2,4% wyżej dzień do dnia, podczas gdy ceny dalszych serii systematycznie spadają do wysokich 60 USD/bbl do 2035 r. Jednocześnie kontrakty ICE Low Sulphur Gasoil pozostają podwyższone powyżej 1 200 USD/t w najbliższym miesiącu, z jedynie stopniowym spadkiem wzdłuż krzywej, co podkreśla solidne cracki na destylatach średnich oraz marże rafineryjne. Na tle wciąż kruchego wzrostu popytu i łagodniejącej premii wojennej, obecna struktura wskazuje na rynek, który na papierze jest dobrze zaopatrzony, ale napięty w zakresie dostarczalnych, krótkoterminowych baryłek i produktów.

Ceny i krzywa terminowa

Notowania strip ICE Brent z 21 lipca 2026 r. pokazują:

• Kontrakt front-month Sep 2026 na poziomie 91,41 USD/bbl (+2,40% d/d), z szybkim spadkiem do 83–85 USD/bbl do grudnia 2026 r.
• Dalej wzdłuż krzywej ceny łagodnie zniżkują w kierunku około 70 USD/bbl pod koniec 2030 r. oraz wysokich 60 USD/bbl w latach 2034–2038.
• Krzywa jest zatem w wyraźnym backwardation – od niskich 90 USD do wysokich 60 USD – sygnalizując premię za dostawy prompt oraz zniechęcając do magazynowania.

Kontrakty ICE Low Sulphur Gasoil odzwierciedlają tę strukturę, lecz na znacznie wyższym poziomie bezwzględnym. Kontrakt Aug 2026 handluje w okolicach 1 214 USD/t (+1,0% d/d), przy wartościach obniżających się tylko stopniowo do około 700 USD/t do 2032 r. Przód krzywej produktów jest zatem istotnie ciaśniejszy niż w przypadku ropy, co wskazuje na silne marże rafineryjne i szczególnie mocne fundamenty dla oleju napędowego.

*Przeliczenia na EUR przy założeniu ~1 EUR = 1,09 USD.

Podaż, popyt i czynniki makroekonomiczne

Najnowsze oceny międzynarodowych agencji wciąż opisują rynek, na którym podaż dogoniła, a w niektórych przypadkach wyprzedziła popyt. Lipcowy Oil Market Report IEA podkreśla, że globalny popyt na ropę w 2026 r. ma się nieznacznie skurczyć rok do roku, ponieważ wcześniejsze wzrosty cen, polityka oszczędzania paliw oraz słabe otoczenie makro ograniczają wzrost konsumpcji.

Jednocześnie OPEC+ i inni producenci przywrócili znaczące wolumeny po wcześniejszych zakłóceniach w cieśninie Ormuz i konflikcie z Iranem. Lipcowa prognoza Short-Term Energy Outlook EIA zakłada budowę zapasów w końcu 2026 i w 2027 r., gdy podaż przewyższa popyt, co implikuje zasadniczo łagodniejsze otoczenie cenowe na dalszym końcu krzywej.

W krótkim terminie zapasy komercyjne OECD pozostają jednak niskie w ujęciu historycznym, a wąskie gardła logistyczne wokół kluczowych hubów eksportowych utrzymują relatywną rzadkość baryłek prompt. Pomaga to wyjaśnić, dlaczego przód krzywej Brent może rosnąć w kierunku niskich 90 USD, mimo że ceny terminowe poniżej 75 USD/bbl sygnalizują oczekiwania dobrze zaopatrzonego rynku w średnim horyzoncie. Zmienność pozostaje również podwyższona, gdy rynek reaguje na nagłówki dotyczące rozmów pokojowych USA–Iran, przepływów żeglugowych przez Ormuz oraz sygnałów dostosowawczych ze strony OPEC+.

Rynki produktów i marże rafineryjne

Surowa krzywa futures pokazuje znacznie większe zacieśnienie na produktach niż na ropie surowej:

• Prompt LS Gasoil powyżej równowartości 1 100 EUR/t wobec Brent w okolicach 84 EUR/bbl implikuje historycznie wysokie cracki na oleju napędowym.
• Krzywa gasoil opada łagodnie, lecz pozostaje blisko 700 EUR/t nawet do 2032 r., wciąż powyżej długoterminowych norm.

Najnowsze analizy IEA i innych obserwatorów wskazują, że choć bilanse ropy wydają się komfortowe, rynki produktów – zwłaszcza oleju napędowego i benzyny – uległy zacieśnieniu, gdy rafinerie podnoszą wykorzystanie mocy, a przepływy eksportowe są przekierowywane z powodu wcześniejszych zakłóceń. Ta rozbieżność między dobrze zaopatrzoną ropą surową a ciasnym rynkiem produktów wsparła ponowną zwyżkę marż rafineryjnych i crack spreadów od początku lipca.

Dla odbiorców w Europie i w basenie Atlantyku oznacza to, że efektywny koszt energii pozostaje ściślej powiązany z drogimi destylatami średnimi niż wyłącznie z krzywą terminową ropy. Podwyższona krzywa gasoil zachęca również rafinerie do maksymalizacji uzysków destylatów, co dodatkowo wspiera przerób ropy, ale jednocześnie zwiększa wrażliwość na wszelkie nowe, nieplanowane przestoje.

Krótkoterminowe perspektywy i implikacje dla handlu

Kluczowe czynniki w najbliższych tygodniach:

• Dane o zapasach: Każde zaskakujące spadki zapasów ropy i destylatów średnich w OECD potwierdziłyby obecne backwardation; trwałe odbudowy mogłyby ograniczyć wzrosty cen.
• Polityka i przestrzeganie limitów OPEC+: Sygnały dalszej normalizacji podaży lub ograniczeń wymuszonych poziomem cen będą kształtować segment krzywej na lata 2026–2027.
• Nastroje makro: Dane wskazujące na słabszy globalny wzrost będą mocniej obciążać oczekiwania popytu na dalszym końcu krzywej niż bezpośrednią fizyczną ciasnotę rynku.

Perspektywy handlowe (w EUR):

• Producenci/hedgerzy: Strefa równowartości 80–85 EUR/bbl dla Brent front-month wydaje się atrakcyjna dla dodatkowego zabezpieczania produkcji na końcówkę 2026 r., biorąc pod uwagę wyraźne backwardation i oczekiwania agencji co do łagodniejszych bilansów w przyszłości.
• Konsumenci (rafinerie, duzi odbiorcy końcowi): Warto rozważyć stopniowe budowanie zabezpieczeń na dalszym końcu krzywej, gdzie ceny w EUR w połowie 60 EUR za baryłkę i poniżej 750 EUR/t dla gasoil odzwierciedlają znacznie luźniejszy przyszły rynek, niż sugeruje to dzisiejsza fizyczna ciasnota.
• Traderzy spreadów i opcji: Strome backwardation M1–M12 oraz silne crack spready sprzyjają strategiom monetyzującym roll yield i zmienność, przy jednoczesnej ochronie przed skokami cen wywołanymi nagłówkami.

3-dniowy kierunkowy obraz rynku (Brent i Gasoil)

• ICE Brent front-month (EUR/bbl): Umiarkowane nastawienie wzrostowe w krótkim terminie; poziom 82–86 EUR/bbl jest prawdopodobny, gdy rynek koncentruje się na niskich zapasach i mocnych crackach, przy utrzymującym się wysokim ryzyku nagłówkowym.
• ICE LS Gasoil front-month (EUR/t): Oczekiwane utrzymanie na podwyższonych poziomach, w rejonie 1 080–1 130 EUR/t, w ślad za silnym popytem na olej napędowy i ograniczonymi wolnymi mocami rafineryjnymi.
• Struktura krzywej: Backwardation powinno utrzymać się w ciągu najbliższych trzech sesji, choć każdy makroekonomiczny ruch „risk-off” może przejściowo spłaszczyć sam przód krzywej.